恒大和许家印如何走上这条不归路，对房地产行业有哪些启示？9月28日晚间，百度APP《商业启示录》栏目主理人、《经济学人·商论》总编辑吴晨邀请到上海新金融研究院副院长、上海交大高级金融学院教授刘晓春及北京大学EDA研究院副院长王兆卿老师进行深入解读。
恒大过去两年债务不减反增，态度非常恶劣
恒大2021年开始暴雷，这两年间它是否有机会填坑，是否有辗转腾挪的机会？
刘晓春表示，两年前或者“房住不炒”、“三条红线”政策推出时，房地产公司如果按照政策走本可以慢慢平稳过渡。但是很多企业想通过反方向“倒逼”手段，跟政策博弈，就会走向这个下场。
王兆卿认为，恒大历史遗留的负债和烂尾楼问题本有机会处置，但是恒大“有本事埋雷炸雷，但没有本事排雷”。两年过后，恒大债务不减反增，这种态度是非常恶劣的。在他看来，许家印的配偶有比较大的自由度去协调和解决一些事情，但也不可能逍遥法外。
王兆卿认为，恒大的案例可以参考海航和“明天系”，海航是明显的资不抵债，这点与恒大类似；“明天系”涉及包商银行，恒大则涉及盛京银行。
吴晨指出，恒大和海航、“明天系”存在诸多不同，例如：海航和“明天系”主要是机构类债权人，而房企涉及几百万购房人，处置起来会很不一样。
刘晓春认为，从“明天系”和海航案件可见，处置原则是尽量减少社会影响，让企业平稳过渡，但责任人必须承担应有责任。
王兆卿认为，暴雷房企老板们应该拿出自己身价来填补窟窿，这是一个基本要求也是大家公认的一般公理，从此前海航进入处置之后的情况看，所有原股东团队资产是清零的。
恒大为何造车？想用更大投资掩盖窟窿
在王兆卿看来，恒大地产暴出来的资不抵债的情况应该不是全部，“现在负债2.4万亿，其中六千多亿是已经预售的房款，只要交房的话不算真的负债，剩下还有1.7万亿负债，清理出关联方持有的债权，剩下的全部是窟窿，感觉万亿朝上”。
刘晓春提到，恒大之所以造车、讲故事，原因就在于想通过更大的投资来掩盖原来投资的窟窿，投下去不等于有水平把项目搞好，结果越是这样窟窿越大。此外，恒大做的一些捐赠行为，也是希望给社会带来财大气粗的印象，从而吸引更多的资金进来弥补自己的窟窿。
刘晓春认为，在恒大不断放大风险的过程中，金融机构不一定是扮演共谋的角色。因为，“一个故事讲得比较好，信息透露又不那么明确，金融机构也容易上当”。从银行的角度来讲，老信贷管理人员积累的经验在新形势下已经不适应了，当初面对的风险环境和现在的风险环境已经完全不一样了。“对企业有流动比例的控制，但是对多渠道融资风险没有估计到”。
王兆卿提到，恒大“财技”除了房地产高周转模式带来的快速加杠杆之外，最大的特点是多元化经营。无论是搞足球还是恒大冰泉，都是可以博名声，往消费者市场渗透打知名度。金融板块的盛京银行、恒大人寿，通过金融牌照来施展财技。恒大财富最后坑到自己员工，成为导致整个体系崩盘的核心要素。恒大汽车则是以做汽车产业园的名义圈地，拿地后又是房地产公司熟悉的套路——以地融资。
许家印是一批企业家的缩影
吴晨提到，许家印作为过去十年的风云人物，身上贴了各种标签，我们应该如何看许家印的管理风格，身陷高墙是不是自己作出来的？如何评价许家印这个人物？
刘晓春认为，许家印是一批企业家的缩影，最初依靠个人拼搏创业，当企业发展较好后就会获得地方支持，因为他们对地方GDP、就业和税收都有帮助。但是企业发展过程中不可能一路坦途，会面临周期性困难，这个过程中企业会获得各种政策优惠从而度过危机。
在刘晓春看来，很多企业家后期不是通过市场竞争，而是通过政策寻租来获得增长。相比之下，香港企业家都是把这类惊魂一刻当作血的教训，但我们一些企业家则当成成功经验，每次困难时越陷越深，不是想着自己解决问题，而是一定程度上把风险搞大，让政府不得不救，然后自身再上一个台阶。这是导致后期无序扩张和高杠杆操作的原因所在，这是一类企业的缩影，许多明星企业和暴雷企业都有这样的过程。
王兆卿认为，许家印赌性较大，是当时一批房地产行业企业家的特点。地产行业本身就是高风险行业，20年来虽然总体上涨，但每次略有调整都有大批企业倒闭，能走到今天的都是在高赌性中存活下来的。赌性越大，最后必然翻车。损失主要由购房者、金融机构、债权人承担。
王兆卿指出，恒大项目回款在很多三四线城市是不挣钱的，但恒大依然会拿地。原因就在于，预售款一旦到账第二天就被转走，而且它可以拖供应商款，拖购地款。
此外，恒大融资也是不计成本的，甚至年化利率达到15%、16%。“一个项目挣钱不挣钱不重要，只要融到资交到集团就没有问题，可想而知管理是什么样的”。王兆卿说。
同时，许家印还是个性极强的企业家，因为在公开场合扎爱马仕皮带非常扎眼，被人称为“许皮带”。在王兆卿看来，许家印个性张扬夸张，行为不像正常富豪，更像小说中的戏剧化人物。
吴晨也指出，恒大已经发展为企业帝国，但许家印自身的认知和定位没有质的提升，反而落入到奢侈和表面权势的陷阱中。这类企业文化，需要企业家们反省和检讨。
保交楼并不一定是最好的结果，当务之急是改变房地产预售制度
吴晨提到，许家印进去后，恒大将进入清盘模式。谁来操盘清盘？是应该优先保交楼，还是填窟窿？填窟窿也有优先级，如何设计比较公平？
王兆卿分析，由于地产是项目制，每个楼盘都是独立法人实体和公司，不同地区项目间没有绑定关系。部分楼盘销售率低，仅完成初步开发就停滞，三四线城市郊区超大盘就算建成入住率也很低，这类楼盘优先考虑退款置换可能更好。
王兆卿认为，我们最后不是保交楼，而是保障购房者利益，而保障购房者利益”保交楼“并不一定是最好的结果。
吴晨提到，恒大欠供应商的钱也很重要，”大家手上拿着一堆白条，这个钱如果拿不到，供应商还会欠自己上游供应商钱，经济就会变得阻塞“。
刘晓春认为，清盘过程中一定要重点考虑顺序，首先应该将购房者利益摆在最前面，其后是各类债权人，最后是股东。
刘晓春指出，当下首先要做的是更改房地产预售制度，不能让购房者承担烂尾的风险。海航的资产别的企业可以打折接盘，已经卖掉的楼怎么打折接盘？“我买了这十八层楼，我造完二十层楼，但是我收不到现金流”，刘晓春强调，这是现在碰到的最大问题，造成无法商业化处置“烂尾楼”，所以要赶紧把预售制度改掉。
恒大暴雷带来的启示：防止“大而不倒” 的道德风险、救市不能让企业产生继续赌博的幻想
恒大暴雷、许家印被采取强制措施，到底带给我们什么启示？吴晨认为，企业经营管理不善、风险越积越大、唯增长论、缺乏有效的内部风控时，盘子变得越大，实质上一定程度上“绑架”了金融体系，也“绑架”了老百姓财富。
刘晓春认为，首先应该改革地方政府职能，使其更加清晰和简单化，不要再过多讲“扶持”和“支持”。政府真正应该做的是营造良好市场环境，让企业自主经营，而不是给予各种特殊优惠。其次，企业要靠自己赢得市场认可，不要过分依赖政策扶持或舆论同情。
王兆卿认为，恒大的崛起和轰然倒塌都充满了教训，2014年恒大已经发生过一次经营困难，为什么许家印2017年又成为首富？原因就在于预售制度，这导致几个高周转房企2017年以后崛起，而且是在房地产整体走下坡路时崛起。
王兆卿指出，过去两年在处置恒大问题上，也有非常重要教训。我们过去总是希望恒大能自行完成交房任务，通过经营自救。但是实际效果并不好。当企业规模过大后，政府部门在处置上应该更加果断。
在王兆卿看来，现在是大家一起帮恒大擦屁股，银行做一些让步，政府也出一些钱帮助保交楼，加速资产处置，并做好社会治安稳定。
刘晓春认为，对恒大要具体问题具体分析，采取有针对性的措施化解风险。同时整顿房地产行业，使其走上更健康的道路。即使恒大倒闭，对银行资产也不是很大影响，对经济的实质影响有限。各方面都会承担损失，只是程度不同。购房者也会有损失，但不必对经济前景过度悲观。
在他看来，房地产行业仍有发展前景，只是遇到周期性调整，过后还会恢复增长，不会就此终结。但是未来其在经济中的地位可能不再像过去20年那样突出，增长会更加稳健。随着其他产业崛起，可以分散就业和投资机会，缓解当前下滑影响。
吴晨最后总结称，许家印代表了一类中国本土企业家，在成长过程中主动或被动陷入某种程度的道德风险，过度依赖政商关系。面临困境时，政府支持反而使他们规模进一步扩大，形成恶性循环。这种快速做大、高杠杆、唯增长的发展模式值得我们反思，需要重新审视。救市不能让企业产生继续赌博的幻想，应借此理清房地产和土地财政发展模式。
处理恒大问题，要对其发展模式进行全面的清算。但同时要保证交房，关注生产类供应商权益。通过债务重组让各方付出成本，才能比较好地完成清盘。